本文摘要：“坚信逻辑，不要坚信奇迹”，当某类资产价格远超强合理价值水平，其价格还在之后下跌之时，就意味著这类资产，离泡沫幻灭的时间更加将近了。

“坚信逻辑，不要坚信奇迹”，当某类资产价格远超强合理价值水平，其价格还在之后下跌之时，就意味著这类资产，离泡沫幻灭的时间更加将近了。楼市正处于上行周期，增量不是拟合之际，存量沦为房企待挖出的金矿。存量经营是以超过用于条件的经营性不动产为基础条件、运营商或服务商为主导、以出租用于和涉及服务居多、意图持续平稳所求的商业行为。各路资本争相杀进这片蓝海。

头部房企如万科、碧桂园、中海等，黑马房企如阳光城、旭辉等；中部企业如天恒、先河等，亦通过收购或谦和，进占长租公寓、物业服务、城市更新等存量领域；各路基金也通过城市更新转入存量市场，如翰同资本、低和资本等。“存量市场已不具备天时地利人和”，易居企业集团CEO丁祖昱如是说。天时地利人和背后，一个由曼哈顿计划开始的网，正在全面铺开。

美国的曼哈顿计划在过去30年，依赖“增量”路径，我国房地产取得迅猛发展。过去，拿地能力强劲的房企，意味著能取得最少的增量，低周转、高杠杆、低毛利率的企业，就需要取得低ROE。

近年来，国家明确提出分类引领城镇化发展，自2013年超过高点之后，一方面，国有建设用地转让面积持续回升，房地产开发投资已完成额的增长速度大幅度暴跌，行业毛利率由原本大约40%跌到至严重不足30%。部分一线城市二手房交易量，远超强一手房交易量。另一方面，融资环境放宽、拿地风险大大下行和房价的严控之下，地产发展模式也随之再次发生转变，全然的并购-改为住宅-溢价买入的思路，“资本杠杆+低周转”的研发模式，已不是拟合自由选择，向盘活存量的资管模式位移，是大势所趋。

因为，某种程度是100亿元，在土地招拍挂市场里，仅有相等于北京两块五环外住宅用地的价格。但若用存量房改建上，可能会取得10个城市区域内的项目。

图片来源：五谷丰登不动产研究部从国际经验来看，将近几十年，为解决问题缺乏研发土地，造成人口和物业外溢等问题，美国曼哈顿就大大展开存量资产更新改造。2001年，纽约城市规划署公布了Far West Side（远西）修复框架，Hudson Yards作为邻近曼哈顿中城区最后一块可可供研发的仅次于片区，东接曼哈顿中城区，西邻哈德逊河，得天独厚的地理优势，使得创立一个全新的商业与住宅综合区沦为有可能。

在之后的十几年时间里，Hudson Yards的改建从规划渐渐改以了现实。尽管在2012年之前，项目研发产生的税收近高于预估水平。不过近几年，随着项目的大大建设和运营，Hudson Yards的财务展现出更加好。据2006年11月Cushman Wakerfield的预期，这些研发项目能产生的总收入到2050年将超过340亿。

在2016年至2025年间，Hudson Yards计划建设已完成96.6万㎡的新办公面积。业内指出，美国对于像曼哈顿这样核心区域的存量房改建的方式，是把过去的商业改为办公空间，把过去的酒店改为办公空间，或者把领先的办公空间再行改为酒店。

存量成待凿的金矿如上所托，牵涉到存量的用途，这意味着是冰山一角。事实上，存量经营牵涉到到各类不动产（土地、园区、相同设施、房屋）等、多种客户（个人、企业和政府）、有所不同参与者（不动产持有者、运营商、服务商等）和有所不同服务（出租、佣金、管理费、居间费用、服务费等），其盈利模式的核心要素非常丰富的多，投资逻辑也与增量研发不存在明显的有所不同。在容许新房研发市场的政策倒逼下，随着针对长租公寓市场的金融创新反对的实施，曼哈顿计划在我国派生出来的要义，于是以显露出其无法估量的创造力。

我国以一线城市派的市场，正在渐渐步入存量研发时代。目前市场活跃着的，存量时代的明确业务，大约分成经济服务、出租运营和房屋管理市场、物业服务、城市更新四个领域。

图片来源：天风证券与一般零售商业比，写字楼市场不受互联网的冲击较小，市场需求快速增长较平稳，且管理及运营成本较低，将商场改回写字楼或者将杨家写字楼装修，沦为很多开发商和房地产投资基金基金的主流自由选择。有万科、融创、旭辉、先河、绿地等企业争相重新加入改建之佩。除了谦和写字楼的改建运营，嗅觉灵敏的资本并购原有的存量房项目，通过非常简单翻新提高物业出租价值。比如万科泊寓、龙湖冠寓、链家自如二分出租公寓品牌。

就连隐形地王马明哲的五谷丰登不动产，也雄心勃勃，与朗诗绿色集团、华润置地、招商蛇口等牵头，企图从长租公寓找寻突破口。图片来源：西南证券优客工场、纳什空间、We Work等牵头办公的蓬勃发展，很快被市场接纳和拒绝接受，牵头办公被指出是减少办公室出租成本，而展开分享办公空间的办公模式。大量的存量房被并购非常简单改建后，沦为牵头办公，租金也有了大的提高。

有中海、SOHO、龙湖、卓越、远洋、先河、当代置业等以有所不同的方式布局牵头办公。业内预测，中国不会在存量市场经常出现市值过1000亿的新龙头，并在未来3-5年经常出现3-5家大体量上市公司。“2019年是这一经济周期的一个低谷，也是存量投资、改建、并购、收购的一个最差的年份”，蒙莱国际李国华说道。

房企的类曼哈顿计划谁逃跑了转录存量资产的金钥匙，谁就是确实的胜者。长租公寓、牵头办公、物业服务等……闻到味儿的房企，万科、保利、碧桂园等，诸多企业跨过公开发表土地市场拿地，争相跳进存量这个金矿，以寻求更加将来的资产收益报酬。一个以曼哈顿计划启开来的网，于是以全面铺开。

累计2018年的万科，堪称进账丰厚，一路可怕收购存量资产，以万科北京为事例。据不几乎统计资料，在存量资产改建上，万科光北方区域的投资就超过了200亿元，北京市场牵涉到项目高达16-17个。三年前，为找寻万科的新增长点，刚刚来北京的刘肖情绪深感，曼哈顿的一次实地考察后，刘肖颇受灵感：纽约曼哈顿很少有空地，只有旧楼。

北京核心区更加像曼哈顿。于是，万科就有了「曼哈顿计划」这个行动代号。返回北京后，他开始启动万科版的“曼哈顿计划”：通过产品的转变，对存量展开改建，符合新的市场需求。

万科北京逐步搭起以功能环境重塑、产业重构等为发力重点的城市更新模式。图片来源：天风证券历时两年的筹谋，2018年，万科曼哈顿计划首批改建顺利的存量资产：坐落于望京和十里堡的“北京万科时代中心”陆续入市。

此外，已开幕的万科大都会79号首层大都会艺术中心，也是根据存量资产改建而来。北京万科涉及人士告诉他，目前十里堡万科时代中心已满租，望京万科时代中心5座写字楼中，也有数3座剩出租。

尽管万科不是最先展开存量房改建的房企，但毕竟布局最慢、投放发展最少的。累计今年7月，都为北京大区的投放外，时隔9月注册资本牵头置地已完成后，万科的存量资产改建业务了解南方市场。按照这个态势，如刘肖所言，若不出意外，三年之后，万科将持有人400亿-500亿元的存量资产改建项目。

中海也企图以分享办公为发力点，撕破存量这个金矿的口子。11月22日，北京金融街中海财富中心，中国金融资源最挤满的1.18平方公里内，在一栋刚已完成存量资产改建的写字楼里，环绕分享办公与城市更新进行了一次大辩论。中海财富中心曾整租用银行10年，当合约届满之时，中海没自由选择续租，而是看上存量这片蓝海，“牵头办公的经常出现，给企业获取了更为灵活性的资产配备方式”，中海商业OFFICEZIP李雪瑞透漏：“整幢大楼租赁是能获得较好的收益，但中海想要做到一些不一样的东西”。

较之于毛大庆创客工厂、以及其他分享办公的守住先机，中海转入分享办公领域，早已快了一拍电影。但对中海来说，分享办公发展至今，支撑的仍然是一张桌子、一把椅子、一个空间，而是城市创意的引导。为在这片蓝海中突出重围，不惜工本、精雕细琢、智能化办公被中海视作能媲美其他的杀手锏。

中海商业OFFICEZIP何赟向透漏，该幢写字楼中的健身房、咖啡店等全部都是中海谦和经营，基于物联网的办公逻辑，办公空间均构建智能化。并且，此次存量资产改建花费高达2亿。分享办公这片蓝海不堪称并不大。

截至2018年一季度末，产于于北京、上海、深圳、广州、香港和台北六个主要城市的牵头办公场所已超过550个。当地产转入存量时代，房企“强者恒强劲”，资产运营亦沦为重点。在规模效应的影响下，东面大地产商的物业服务企业未来将会取得更好的项目数量。

物业服务不存在规模效应，在管面积就越多，现金流就越充裕，就越能不断扩大规模。据天风证券报告数据表明，物业百强企业中有房地产开发背景企业占到比达73.5%。图片来源：天风证券因质量问题频出，2018年的碧桂园一半海水，一半火焰。

但失之东隅，收之桑榆，2018年，东面地产母公司碧桂园，碧桂园服务被中国指数研究院选为中国物业服务百强企业，综合实力名列第三，2018年6月，碧桂园服务堪称月在港交所主板上海证券交易所上市。相结合碧桂园强劲的土地储备，碧桂园服务市场份额一路攀升。根据天风证券报告表明，截至2018年上半年，公司签下合约面积为3.86亿平方米，收费管理面积约1.37亿平方米，管理536项物业，向多达100万户业主获取物业管理服务。近几年，相结合于房地产母公司强劲的存量资产，有数8家物业公司登岸香港主板，1家公司在A股上市。

以上房企，但不局限于以上房企，还大力扩展其他存量业务，比如万科和碧桂园投身于了家装、长租、物流地产等领域，保利投身于社区餐馆、养老教育、二手房交易等领域。除此之外，在这场掘金战中，各路基金如低和资本、翰同资本等，对城市更新也是趋之若鹜。北上浅沦为主战场“逃出北上广浅”、“北上广浅不坚信眼泪”等风行词，很好地应证了“甲之蜜糖，乙之砒霜”这句话。对底层人来说，北上广浅的生活何其残忍现实，但对城市更新这个厚实的百年议题，北上广浅是各种业态发展的核心区地，是可观而非常丰富的可待挖出的存量金矿。

有曼哈顿改建的珠玉在前，他山之石可攻打国内种种。然而，“城市更新的主战场还是在北上浅等一线城”。因为，中国城市更新另有发展空间，以北京、上海为代表的一线城市，城市发展基本相似欧美发达国家水平，对于其它城市来说，具备较高的参考价值。

2017年，全国房地产存量资产超过250—300万亿，全国存量（二手）房交易总额占到楼市总交易额多达40%。分城市来看，去年北京、上海、广州、深圳的二手房交易量分别是新房的3.3倍、1.1倍、1.7倍和2.7倍,其中京沪深三大一线城市的存量（二手）房交易额皆多达总额的70%。图片来源：中信建投证券千人千面，百人百姓。

上海市政府主导型改版模式，而深圳是市场化改版模式。因市场化特质，深圳房企参与度低，市场运作比较成熟期，在政策严格度上，有其他区域无法比拟的优势。

近两年来，上海密集实施针对城市更新的有关政策，其中又变换了上海市国企改革。而在北京，存量这个金矿更加被市场以长租公寓、牵头办公、物流服务等多种形式挖出。

回首过去至今，资本、政策发票北上广浅的存量地产，一如昔日增量地产的疯狂。2015年，恒大在深圳的城市更新项目多达15个，总建筑面积770万平方米，可售面积约461万平方米，货值低约两千多亿。

2016年，新湖中宝增大对上海原有改为项目的布局，碧桂园则与昆明市政府达成协议框架协议，投放860亿瞄准城市原有改为机遇。2015年以来，万科在北京夺下16-17个存量资产；在深圳堪称大手笔启动知名的“万村计划”；在物流地产方面也分别并购普洛斯、夺下印力商业地产。

“城市的整体改建、纸盒定位、个性化自定义、符合多元市场需求、彰显存量物业新的价值和用途、完备城市功能，这是城市不时地改为旧楼、升级空间、改为空间之时，万变不离其宗的六件事情”，优客工场创始人、董事长毛大庆如此总结存量资产贬值。图片来源：中信建投证券然而，尽管寄予厚望存量市场，但众掘金者也后遗症深感：如何盘活存量资产，取得资金？怎样研发、盘活并进而构成闭环？如何通过创意的金融工具取得存量资产？如何通过不动产供应链取得现金流及收益？“如何长年持有人资金、长年持有人很多项目，对客户有长年的吸引力，长年取得低成本资金是存量改建顺利与否的关键”，刘肖某种程度情绪。此外，利用地产特基金模式解决问题资金的同时，通过资产证券化和REITs等方式构建解散是一种能用途径，也是难题。

也许，作为投身于城市更新的各路基金之一，翰同资本策画的静安NEO，很好地问了刘肖的情绪。自2017年9月，在一年多的时间里，翰同资本早已发售六支人民币基金以及一支美元基金，在北京三元桥、中关村、上地、顺义中央别墅区及上海静安、外滩豫园、张江等核心区域已完成七个招商类资产的收购，并有一支基金早已构建解散。翰同资本近期开业的城市更新项目上海静安NEO，更有上市酒店集团华住集团当作项目基石投资人及酒店部分运营商，并引进合众厚生、金茂资本、北京信托等专业投资机构牵头投资。

从清扫前期租户、设计、改建、已完成招商到启幕，静安NEO仅用了一年时间。通过设计创意和精致业态人组为空间赋能,租金收益是改建前的3倍。存量房运营，这是没起点的、可持续的、亦充满著挑战的市场。谁能沦为确实的掘金者？流年大笑抛掷，静待未来！。

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